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30. Juni 2014   Börse

ADR ist nicht gleich Aktie

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Egal ob Gazprom aus Russland, OMV aus Österreich oder SAP aus Deutschland – diese Werte können auch an der New York Stock Exchange (NYSE) in den USA mit eigener ISIN gehandelt werden. Und genau hier sollten Anleger aufmerksam werden. Denn es handelt sich dabei nicht um Aktien der Gesellschaft, sondern um ADRs und die spielen in einer ganz anderen Liga.

American Depositary Receipts (ADRs) sind auf US-Dollar lautende Hinterlegungsscheine, die Aktien lediglich verbriefen und die am US-amerikanischen Aktienmarkt und teilweise auch an anderen Börsen gehandelt werden können, wie z. B. ADRs von Gazprom an der Deutschen Börse in Frankfurt (ISIN US3682872078). ADRs sind dazu da, Geschäfte mit ausländischen Wertpapieren zu erleichtern. ADRs werden von US-amerikanischen Depotbanken ausgegeben, diese bestimmen dann auch das Verhältnis von ADR zu Originalaktie, das keinen Beschränkungen unterliegt. Ein ADR kann sowohl gerade mal einen Bruchteil einer Aktie als auch mehrere Aktien verbriefen. Das hängt meist davon ab, welcher Preis des ADR am attraktivsten scheint, meist ein Wert zwischen 10 und 100 US-Dollar. Weniger würde den Titel wie einen Pennystock wirken lassen, mehr wäre für Privatanleger optisch zu teuer.

Oft werden vor allem Titel aus schwer zugänglicheren Aktienmärkten, z. B. aus Schwellenländern, mithilfe von ADRs gehandelt. Steuerlich werden sie behandelt wie Aktien, Spekulationsgewinne unterliegen folglich der der Abgeltungssteuer.

Verschiedene Ebenen
Es gibt sogenannte „sponsored ADRs“ und „unsponsored ADRs“. Unsponsored bedeutet, dass die Initiative, ein ADR aufzulegen, allein von einer Depotbank oder einem Händler in den USA ausgeht. Unsponsored ADRs sind jedoch an viele Börsen nicht zum Handel zugelassen, deshalb überwiegen die sponsored ADRs. Bei diesem Programm geht die Initiative vom Emittenten selbst, also vom Unternehmen aus. Dieses trägt auch zu großen Teil die Kosten für das ADR-Programm. Die Depotbank verpflichtet sich dabei, Zertifikate auszugeben und zurückzunehmen, die Ausübung von Stimmrechten des Investors zu übernehmen sowie Dividenden- und Unternehmensinformationen weiterzugeben und das Programm zu pflegen.

Sponsored ADRs sind in verschiedene Levels unterteilt.

Level-I
Gegenstand von Level-I-Programmen sind Zertifikate auf bereits bestehende Aktien, für die ein Sekundärhandel eröffnet werden soll. Das Unternehmen strebt dabei kein eigenes Listing der ADRs an einer US-Börse an, vielmehr wird der Handel in den USA auf dem unregulierten Over-the-Counter-Markt (OTC) ermöglicht. Neues Kapital fließt dem Unternehmen damit nicht zu, dafür kann auf die Anwendung der US-amerikanischen Rechnungslegung (US-GAAP) verzichtet werden.

Level-II

Auch bei Level-II-ADRs werden Zertifikate auf bereits bestehende Aktien aufgelegt, damit kann das Unternehmen kein neues Kapital vereinnahmen. Ziel ist hier ein Listing der ADRs an einer US-Börse, dafür ist die Erstellung von Berichten nach US-GAAP erforderlich.

Für eine Notierung im NASDAQ oder einer US-amerikanischen Börse ist mindestens ein Level-II-Programm nötig. Von der US-Börsenaufsicht Securities and Exchange Commission (SEC) werden hier umfangreiche Informationen vom Emittenten verlangt, darüber hinaus werden Angaben zu wesentlichen Aktionären, Vorstands- und Aufsichtsratsmitgliedern fällig sowie mindestens jährliche Berichte.

Level III

Mit einem Level-III-Programm werden ADRs auf neue Aktien auf dem US-Kapitalmarkt emittiert, daher nimmt das Unternehmen mit diesem ADR-Programm neues Kapital auf. Diese ADRs werden dann an einer US-Börse gehandelt, das Unternehmen muss dann zwingend eine Konzernbilanzierung nach US-GAAP vorlegen.

Rule 144A ADRs

Unternehmen, die die SEC-Regulierung und das aufwendige Registrierungsverfahren umgehen möchten, können sogenannte Rule 144A ADRs platzieren. Die ADRs sind dabei nicht an die Öffentlichkeit gerichtet, sondern richten sich an spezielle institutionelle Käufer (Qualified Institutional Buyers).

Warum ADRs?

ADRs bieten Unternehmen verschiedene Vorteile. Mit Level-I-Programmen, bei denen die ADRs nicht an einer Börse gelistet werden, können sich Unternehmen die kostspielige US-GAAP-Bilanzierung sowie die umfangreiche Offenlegung gegenüber der SEC sparen.
Darüber hinaus unterliegen US-amerikanische institutionelle Investoren wie Pensionsfonds oder Lebensversicherungsgesellschaften oftmals Beschränkungen, was ein Investment in ausländische Wertpapiere angeht. ADRs werden jedoch wie US-amerikanische Aktien behandelt und stehen diesen institutionellen Investoren damit zur Verfügung für ein Investment.

Für die Unternehmen bieten ADRs außerdem den Vorteil, dass ein gewisser Marketing-Effekt eintreten kann. Denn mit dem Auflegen eines ADR-Programms werden Anleger am US-amerikanischen Markt eher auf ausländische Titel aufmerksam. Vor allem für Unternehmen, die einen großen Teil ihres Geschäfts in den USA tätigen, ist ein ADR-Programm sinnvoll. Im Falle einer Akquisition in den USA können ADRs darüber hinaus vom emittierenden Unternehmen als Tauschmittel eingesetzt oder Mitarbeiter am Unternehmen beteiligt werden.

Doch diesen Vorteilen scheinen auch erhebliche Nachteile in Form von Regulierung und Kosten gegenüberzustehen. Denn einige deutsche Unternehmen haben ihr ADR-Programm trotz hoher Beendigungsgebühren inzwischen wieder eingestellt, wie z. B. BASF, E.ON oder auch Bayer.

Fallstricke für Anleger

Ob es sich bei dem Wertpapier um ein ADR oder die entsprechende Aktie handelt kann man schon am Zusatz ADR erkennen, den diese Wertpapiere immer im Namen führen. Und natürlich werden Aktie und ADR jeweils unter einer anderen ISIN gehandelt. Dennoch ist häufig das eigentliche Problem, dass Anlegern nicht bewusst ist, dass sie sich über die Börse ADRs, also Hinterlegungsscheine einer Depotbank, und nicht die eigentliche Aktie des Emittenten ins Depot gekauft haben.

Auch wenn ADRs durchaus Aktiencharakter haben und z. B. über Stimmrechte verfügen oder einen Anspruch auf Dividendenbeteiligung, so sind es dennoch keine Aktien. Daran ändert auch der Auslieferungsanspruch in Aktien nichts, der in der Regel mit ADRs verbunden ist. Und dieser Anspruch ist auch mit Risiken belegt bzw. jeder Inhaber von ADRs muss darauf vertrauen, dass die Bank im Fall des Falles die hinterlegten Aktien auch an den ADR-Besitzer ausliefern kann.

Außerdem suggeriert der Handel der ADRs an der US- oder einer europäischen Börse eine gewisse Form von Sicherheit, obwohl das Land der Originalaktien möglicherweise mit erheblichen politischen Unsicherheiten behaftet ist. Wenn dort politische Kräfte z. B. eine Zwangsverstaatlichung des börsennotierten Betriebs ohne Gegenleistung für die Aktionäre beschließen, hätte das unmittelbar negative Auswirkungen auf die entsprechenden ADRs.

Gerade bei weniger bekannten Werten ist die Liquidität in der Aktie an den Heimatbörsen dennoch größer als die Liquidität der gehandelten ADRs. Dies führt dann zu größeren Spreads zwischen An- und Verkaufskursen und damit zu ungünstigeren Konditionen für den ADR-Käufer. Eine genaue Kostenanalyse ist in diesen Fällen unerlässlich.

Aufgelder gegenüber der Originalaktie gibt es häufig zudem bei sehr beliebten Aktienwerten, bei denen die Nachfrage im Markt besonders hoch ist. Und unter zusätzliche Gebühren muss man auch verbuchen, wenn die Depotbank zur Begleichung ihrer Verwaltungskosten einen Teil der Dividendenausschüttungen einbehält. Dazu kommt die Quellensteuer des Landes, in dem das Unternehmen sitzt – das Anrechnen der Quellensteuer bei einem direkten Aktieninvestment kann bereits knifflig sein, bei ADRs gilt das umso mehr.

Und dann wäre da auch noch das Währungsrisiko. ADRs sind üblicherweise in US-Dollar notiert oder teilweise auch in Euro. Wenn die Aktie nun nicht dem entsprechenden „ADR-Währungsgebiet“ zuzuordnen ist, drohen dem ADR-Besitzer Kursverluste, wenn die Währung, in der die Originalaktie notiert, aufgewertet wird.

Um Originalaktien bemühen
Anleger sollten sich aus diesen Gründen auch bei ausländischen oder gar exotischen Titeln bemühen, in die Originalaktien zu investieren, wenn das aus Transaktionskostengesichtspunkten sinnvoll erscheint. Viele Banken sind international vernetzt und bieten auch direkten Zugang zu weniger üblichen Aktienmärkten. Mit ADRs begeben sich Anleger oft in Abhängigkeit von Depotbanken, was Gebühren und Informationen anbelangt. Wer über ein Investment in weniger zugängliche Aktienmärkte nachdenkt, kann alternativ auch einen Blick auf Exchange Traded Funds (ETF) werfen, die neben einer attraktiven Kostenstruktur auch eine gute Diversifizierung bieten.

Carolyn Friesl, Redaktion AnlegerPlus